Dividendos y recompras: beneficios diferidos

Las empresas españolas llevan 5 años con un aumento histórico de ventas, márgenes y beneficios, pero eso no se traduce en un aumento de la inversión privada, que todavía está por debajo de 2019. Lo que está pasando es que las grandes empresas y bancos desvían más de la mitad de sus beneficios a sus accionistas por dos vías: unos dividendos récord y un aumento de las recompras de acciones propias, una nueva vía para hacer subir la cotización de las acciones y así aumentar lo que cobran los grandes ejecutivos de bancos y tecnológicas. La recompra de acciones era una fórmula muy usada en EEUU, pero tras la pandemia se ha generalizado en Europa y también en España: aquí, en el primer trimestre de 2026, estas recompras se han multiplicado por 6. Parece un tema “técnico”, pero el problema nos atañe porque muchas empresas especulan con sus acciones y no invierten lo que deben en sus negocios, su capital y sus empleados (sueldos y formación), en perjuicio de todos.

                              Recompra acciones propias en Bolsa: otra forma de diferir beneficios

Tras la grave crisis de la pandemia (2020), las empresas reanimaron sus ventas, márgenes y beneficios entre 2021 y 2025, cinco años de buenos resultados empresariales, a pesar de los altibajos por la guerra de Ucrania y el conflicto en Oriente Medio. En España, el margen bruto sobre ventas ha sido del 13,9% en 2025, según el Observatorio de Márgenes Empresariales (OME), siendo el beneficio bruto mucho mayor en inmobiliarias (29%), energía (28%) y hostelería (17% de margen bruto). Y otro dato: el beneficio neto de las 35 empresas del IBEX superó ligeramente los 70.000 millones de euros en 2025, más del doble de los 31.489 millones que ganaron en 2019, según sus propios balances.

¿Qué han hecho las empresas con estos beneficios? Pues más de la mitad de estas ganancias las han repartido entre sus accionistas, por dos vías: reparto de dividendos y recompra de acciones propias. El reparto de dividendos, un pago anual (dos veces al año) por cada acción, se disparó después de la pandemia, tras prohibir el BCE repartir dividendo a los bancos europeos en 2020. En Europa, las 600 grandes empresas del STOXX 600 repartieron 437.000 millones de euros en dividendos a sus accionistas en 2025, cifra que subirá a 454.000 millones en 2026 (+4%). Pero en España, el pago por dividendos creció mucho más (+128% entre 2020 y 2025), saltando de los 20.500 millones en 2021 a 41.503 millones en 2025. Y a esos pagos, las empresas cotizadas españolas han destinado 155.596 millones de euros en los últimos 5 años (2021 a 2025), una cifra récord. Y este año 2026, las empresas repartirán 25.848 millones de euros hasta junio (+17%, cuatro veces más que en Europa).

La otra vía para “diferir” beneficios, menos conocida, es la recompra de acciones propias: las grandes empresas y bancos recompran con sus beneficios una parte de sus acciones y las amortizan, es decir, desaparecen de los balances. Consecuencia: se reduce el número de acciones en circulación, lo que en principio aumenta su valor. Las empresas recompran acciones como una vía para reanimar la cotización de las acciones, cuando creen que están infravaloradas: al haber menos y mantenerse el valor de las empresas, debían subir. Pero la recompra de acciones propias tiene otra justificación menos explícita: la mayoría de los ejecutivos de las grandes empresas tienen una parte de su sueldo ligado a la cotización de las acciones (cobran en “stock options”, en opciones sobre acciones) y por eso su principal objetivo de gestión es conseguir que las acciones suban (como sea). Además, una tercera razón es que los accionistas no pagan impuestos con la recompra de acciones (sólo si las venden, por la plusvalía), mientras si pagan impuestos por los dividendos.

La recompra de acciones tiene una larga trayectoria en EEUU, desde 1982, cuando se aprobó un marco normativo y fiscal favorable, que apoyaba una cultura empresarial centrada en el valor de las acciones. Pero en Europa, la tradición eran los dividendos y las recompras están sujetas a un marco normativo de la UE sobre abusos de mercado (que impone límites al volumen y al precio) y se exige que las aprueben las Juntas de Accionistas. Sin embargo, tras la pandemia, las recompras de acciones propias también se han disparado en Europa. En conjunto, en todo el mundo, las recompras de acciones batieron récords en 2025: 1,46 billones de dólares en 2025, según Capital Group. Y las ejecutaron más de la mitad de las grandes compañías del mundo (el 52%), frente al 36% hace una década. EEUU concentra el 71% de las recompras mundiales de acciones propias, mientras Europa representa sólo el 10,8% de las recompras mundiales, ganando peso en Japón (recompraron acciones el 48% de las empresas en 2025). El protagonismo de estas recompras lo tienen los bancos y empresas financieras (el 26%), el sector tecnológico (el 21%: Apple ha destinado 440.000 millones de dólares a recomprar acciones propias en la última década), la energía, el sector de medios de comunicación y los grandes del sector minorista de la alimentación.

En Europa, aunque las recompras van muy por detrás a las de EEUU, el salto ha sido espectacular: 182.000 millones de euros gastados por las empresas en recomprar acciones propias en 2025, más del doble que hace 10 años (75.200 millones en 2015) y un 67% más que antes de la pandemia (109.000 millones en 2019). Entre las grandes empresas con más recompras en 2025 destaca la suiza Novartis (9.702 millones), seguida de las francesas Prosus (9.121 millones), Total Energies (7.030) o ASML (4.100 millones), la noruega Equinor (5.506 millones), la británica HSBC (5.297), el banco holandés ING (4.321 millones) o el Banco de Santander (4.073 millones), Barclays (3.859) y UBS (3.855). Algunos estiman que los bancos europeos han recomprado un 4% de sus acciones desde 2022. Y casi la mitad (el 44%) de las empresas europeas cotizadas en Bolsa recompraron acciones en 2025.

España se ha sumado tarde a esta “moda” de la recompra de acciones, pero con mucha fuerza, empujada por los bancos y las grandes empresas. En 2025, la recompra se hizo por un importe de 12.502 millones de euros, tras una cifra superior en 2024 (15.588 millones) y 2023 (13.415 millones). Pero este año 2026, la recompra de acciones en España se ha multiplicado por 6 en el primer trimestre, superando los 10.000 millones de euros. El Banco de Santander ha puesto en marcha dos programas para recomprar 10.000 millones en acciones entre 2025 y 2026. Y BBVA lleva más de 10.000 millones en recompra de acciones entre 2021 y 2026, mientras CaixaBank ha lanzado un nuevo programa de recompra por 500 millones de euros. Y del resto del IBEX 35, la mayoría tienen un programa de recompra este año: ACS (980 millones), Cellnex (800), Ferrovial (600), Endesa (517), IAG (500), Repsol (300), Iberdrola (200), Inditex (180), Viscofan (150)… Recompras que se suman a los dividendos.

La Comisión del Mercado de Valores (CNMV) ya criticó en 2023 las recompras de acciones, alertando de que las empresas y los bancos no están sobrados de capital y por eso no deberían reducirlo amortizando acciones, porque eso tiene implicaciones estratégicas  para los sectores y la economía, recomendándoles “reforzar sus recursos propios a medio plazo si quieren seguir competiendo, crecer, competir internacionalmente y transformarse con éxito frente a una transición digital y económica que exige inversiones cuantiosas”. Y además, la CNMV niega que la recompra de acciones cree valor para los accionistas a medio plazo, porque las acciones suben al principio, pero siguen cotizando igual después.

Otros expertos critican también las recompras exageradas de acciones propias, sobre todo en EEUU (en 2021, las 500 grandes empresas del S&P500 destinaron 880.000 millones de dólares a recomprar acciones propias), propiciadas por los grandes ejecutivos de las tecnológicas y los bancos, que buscan sostenerse en el poder (y hacerse multimillonarios) a costa de impulsar como sea el precio de la acción, aunque sea restando recursos para promover inversiones y programas estratégicos en sus compañías (y a veces, a costa de recortes drásticos de plantillas para hacer subir las acciones). Así, Apple, por ejemplo, aumentó un +107% su beneficio neto entre 2017 y 2021, pero disparó +176% su beneficio por acción. Y los grandes accionistas (ellos mismos muchas veces) se llevan así una parte diferida de los beneficios sin pagar impuestos (hasta que no vendan).

El problema de fondo es que las empresas difieren más de la mitad de sus beneficios a dividendos y recompra de acciones propias en lugar de a invertir y fortalecer sus negocios. En España, los datos son claros: en los últimos 3 años, las empresas cotizadas han destinado 6 veces más a pagar dividendos y recompras que a adquirir otras empresas o fusionarse. Así, en 2023,2024 y 2025, las empresas cotizadas han destinado 150.601 millones de euros al pago de dividendos (109.096 millones) y a la recompra de acciones propias (41.105 millones), mientras sólo destinaron 25.844 millones a financiar compras y fusiones. A lo claro: su prioridad ha sido mejorar la cotización en Bolsa y retribuir más a los accionistas (a los dueños, sobre todo) que invertir y construir unas empresas más grandes y competitivas. Y la estrategia sigue en 2026: el primer trimestre, las cotizadas españolas gastaron 21.000 millones de sus beneficios en dividendos (12.500 millones) y recompra de acciones propias (8.500 millones), frente a 7.350 millones destinados a adquisiciones, según London Exchange Group.

Este mismo problema sucede en Europa y explica parte de su atraso inversor: en 2026 se esperan “salidas de caja” por importe de 1,5 billones de euros, de los que el 23% irán a pagar dividendos (345.000 millones) y otro 9% a financiar recompras de acciones propias (135.000 millones más), destinando sólo el 11% a adquisiciones de empresas (165.000 millones), que son escasas y se circunscriben a compras de participaciones en mercados donde ya están presentes. Y por todo esto, sólo destinan el 56% de su flujo financiero a inversiones orgánicas, I+D, innovación y tecnología. Ante este parón inversor en Europa, la Comisión Europea quiere facilitar las fusiones en Europa, para que las grandes empresas destinen sus beneficios no a retribuir a los accionistas (a sí mismos) sino a crear “grandes campeones europeos”, multinacionales UE que puedan competir con USA y China.

En el caso de España, el exceso de dividendos y recompra de acciones choca con un problema grave que arrastramos tras la pandemia: el escaso crecimiento de la inversión, uno de los tres motores del crecimiento y el empleo (junto al consumo y las exportaciones). La inversión total lleva 5 años recuperándose en España, pero es por la inversión pública (ha subido un +51,7% en 2025 respecto a 2019, básicamente por el oxígeno de los Fondos Europeos), ya que la inversión privada sigue por debajo que antes de la pandemia (-3,3 % que en 2019), según este estudio de Funcas. Y por supuesto, la inversión privada sigue todavía en España por debajo de los niveles de 2007, antes de la crisis financiera.

En resumen, nos encontramos con un panorama donde ganan mucho las grandes empresas y los bancos (10.815 millones los 6 grandes en el primer trimestre,+27%), pero que no destinan esos mayores recursos a invertir en proyectos de futuro (la inversión privada sigue por debajo a la de 2019) y a afrontar un crecimiento interno y una mayor competitividad, sino que destinan cada vez más beneficios a retribuir a sus accionistas (y a ellos mismos) por la doble vía de unos dividendos crecientes y la recompra de acciones propias. Se dedican más a especular con las acciones que a buscar fusiones, acuerdos e inversiones para dar un salto estratégico que les favorecería a ellos y al país. Son empresas, en España, en Europa y en el mundo, que se dedican a “la ingeniería financiera y bursátil” antes que a invertir en sus negocios, balances (mejora de capital) y trabajadores (salarios, formación y empleo). Como se ve, no estamos ante una cuestión “técnica” sino estratégica y de justicia social: destinar los beneficios a crecer y crear más riqueza y empleo, no a que haya más multimillonarios.

La inversión despierta (lentamente)

La economía sigue creciendo, un +0,6% en el primer trimestre, el doble que Europa. La novedad es que la inversión, uno de los motores del crecimiento, lleva dos trimestres creciendo más que el consumo y las exportaciones, tras varios años languideciendo. Pero todavía está débil y se invierte casi lo mismo que en 2019 si descontamos la inflación. La inversión pública se ha recuperado, pero la inversión privada (el 90% del total) es todavía menor a la de antes de la pandemia. Las empresas han mejorado sus ventas y beneficios, pero los destinan a devolver deuda, pagar dividendos y comprar acciones propias y ajenas, no a invertir más. Un problema que afecta a la inversión en toda Europa y tiene que ver con la incertidumbre política, la fiscalidad y la regulación o la falta de financiación (el ahorro se escapa a otros paises), a pesar de los Fondos europeos. Hay que reanimar la inversión privada, en España y en Europa, porque es el cimiento del crecimiento y empleo futuros.

                             Enrique Ortega

España ha crecido más que el conjunto de Europa en 2021 (+6,7% frente a +6,3%), 2022 (+6,2% frente a +3,5%), 2023 (+2,7% frente a +0,4%) y 2024 (+3,2% frente a +0,9%), empujada por el consumo público (ayudas y gasto estatal tras la pandemia), el consumo privado y el turismo (apoyados por la inmigración) y las exportaciones. En el primer trimestre de 2025, la economía española  siguió creciendo, un +0,6%, el doble que en Europa, pero con un cambio, según el INE: lo que más creció (+1,1%) fue la inversión, como en el 4º trimestre de 2024 (+3,5%), más que el consumo público y privado y que las exportaciones, los otros tres motores del crecimiento. Por eso, los expertos destacan que la inversión “despierta” en España, tras bajadas y mínimos crecimientos tras la pandemia.

De hecho, la inversión total alcanzó los 306.748 millones de euros en 2024, un 20,6% más que en 2019, antes de la pandemia (254.566 millones de euros, según el INE). La inversión total creció en 2021, 2022, 2023 y 2024, pero si descontamos la inflación de estos años, el crecimiento real de la inversión en España ha sido sólo del +0,6% entre 2019 y 2024, según el informe de la Fundación BBVA e Ivie. Y además, la inversión ha perdido peso en la economía, como motor del crecimiento, mientras lo ganaban el consumo público, el privado y las exportaciones. Así, de aportar el 20,3% del PIB en 2019 ha pasado a aportar el 19,5% en 2024 (mientras en la zona euro, la inversión aporta el 21,5% del PIB).

En definitiva, que la inversión se ha estancado en términos reales y aporta menos al crecimiento que antes de la pandemia. Pero el dato encubre una diferencia. Una parte de la inversión, la inversión pública (34.868 millones en 2024), ha crecido un +40% entre 2019 y 2024, por el mayor gasto realizado por el Estado, autonomías y Ayuntamientos, en Sanidad, ayudas y servicios públicos. Y la otra parte, la inversión privada (271.879 millones en 2024,  el 90% de toda la inversión) ha caído un -3,5% entre 2019 y 2024, en términos reales (descontando la inflación), según el estudio de la Fundación BBVA e Ivie. Así que si la inversión ha ayudado poco al crecimiento de estos años, menos ha ayudado la inversión privada, que es 8.200 millones inferior a la de 2019.

Además de caer la inversión privada en España, en términos reales, tiene una serie de problemas de fondo. Primero, que la mayoría de las nuevas inversiones (el 75% del nuevo capital) se han destinado a reponer la depreciación de la inversión, con lo que sólo un 25% de lo invertido aumenta la inversión neta y el “stock” de capital apenas crece (+1,4% en 2024). El 2º problema es la composición de la inversión: en España tiene un gran peso la inversión inmobiliaria (polígonos industriales, locales, oficinas, suelo…) y poco peso la inversión en tecnología e innovación, con más peso en otros paises europeos. Y el tercer problema es la poca utilización del capital disponible: la inversión en infraestructuras, construcción, equipos y otros activos sólo se utiliza en un 81,8%. Y así, por ejemplo, no se aprovecha el 23,1% de la capacidad instalada en la industria, frente al 19,5% de no utilización en la UE-27 o el 16,6% en Alemania, lo que limita la capacidad de crecimiento del país.

Además, tenemos otro problema de fondo con la inversión pública en infraestructuras: pese a los avances de los últimos años, la inversión en infraestructuras no ha conseguido recuperar los recortes impuestos por Bruselas entre 2010 y 2015. Así, la inversión española en infraestructuras estaba en 2024 un 17,6% por debajo de la de 1995 y un -63% por debajo a la de 2009, en términos reales, según el informe de la Fundación BBVA e Ivie, que llama la atención sobre dos inversiones claves. Una, la inversión en infraestructuras hidráulicas, que es un -42% inferior en 2024 a la de 1995, lo que “explica” la falta de preparación del país ante una Dana como la de Valencia… Y la otra, la inversión en infraestructuras ferroviarias, que ha caído un -35% entre 2019 y 2024, lo que explica los numerosos problemas que sufre la red ferroviaria española, por la que circulan un 72% más trenes que en 2019.

En definitiva, que la inversión lleva años estancada, sobre todo por la caída en la inversión privada tras la pandemia: la inversión “productiva” (excluyendo la inversión en vivienda) ha caído un -1,6% sobre 2019, según este informe del Banco de España, que refleja  cómo las empresas que más invierten son las grandes (más de 250 trabajadores) y las medianas, sobre todo en los sectores de la energía, la industria, los servicios turísticos y los bienes de equipo. El informe incluye una Encuesta a 6.500 empresas sobre los obstáculos que detectan para invertir: el principal (para el 40%) es “la incertidumbre” sobre la política económica, seguido de la subcontratación (35%) y la excesiva  regulación (el 32%).

Sorprende que la inversión empresarial privada no despegue a pesar de los Fondos europeos “Next Generation”: España es el país que más subvenciones ha recibido y ya se habían adjudicado 44.163 millones a finales de 2024, de los 80.000  millones que nos corresponden. El 21,1% de las empresas encuestadas por el Banco de España han solicitado estos Fondos UE y casi la mitad reconoce que no harían las inversiones que tienen previstas si no esperaran contar con esos Fondos europeos, sin los cuales habrían invertido menos.

¿Por qué no invierten más las empresas españolas? Sorprende que la inversión privada no despegue cuando las empresas han aumentado sus ventas y beneficios en los últimos años, recuperándose de los problemas de la pandemia y la alta inflación. Así, en 2024, el beneficio neto de las empresas no financieras que operan en España aumentó un +12,1%, casi el doble que en 2023, según la Central de Balances del Banco de España. Lo que pasa es que muchas empresas han utilizado esta mayor “solidez financiera” para otros fines, no para invertir: para aumentar los dividendos que pagan a sus accionistas, para la recompra de acciones propias (fortalecer su capital) y ajenas (inversión en Bolsa, deuda y valores y depósitos en el extranjero) y para reducir su endeudamiento, para devolver préstamos (las empresas españolas han reducido su deuda más que las empresas del resto de Europa).

Sea por incertidumbre o por buscar otro destino a sus beneficios, el caso es que España y Europa tienen un problema: la baja inversión empresarial, que es un cimiento clave para asentar el crecimiento y el empleo del futuro. Está claro que la crisis geopolítica actual y la amenaza de los aranceles no ayudan a que las empresas programen nuevas inversiones, sobre todo en sectores de futuro (descarbonización, digitalización, tecnología e innovación). Pero sin esa inversión empresarial (recordemos: es el 90% de toda la inversión), será difícil mantener un crecimiento suficiente, en España y en Europa.

Relanzar la inversión, para reanimar el crecimiento y el empleo, es uno de los grandes objetivos de Europa en esta nueva Legislatura. No se trata sólo de invertir más y reducir la brecha con EEUU y China, sino de invertir mejor, con más eficacia y competitividad. Porque los datos revelan que por cada euro público invertido en Europa en I+D+i, las empresas privadas europeas invierten otro euro, mientras en EEUU invierten 2 euros por cada euro público. Y en China y Corea, se multiplica por más de 3, según un estudio de la OCDE. Así que la clave no es sólo invertir más, sino invertir mejor, lo que exige un mejor funcionamiento institucional y más conexión entre inversión pública y privada.

En España, este doble reto es aún más importante, porque nuestra productividad no es sólo inferior a la de USA y China, sino a la de la mayoría de Europa. Y esa menor productividad tiene que ver solo con nuestro modelo económico (más servicios y menos industrias), nuestra menor tecnología, el mayor peso de las pymes respecto a las grandes empresas, la menor formación de los empleados o el menor peso de la exportación y la tecnología, sino también con la baja inversión (privada y pública) entre 2008 y 2024. Esta menor productividad de España se traduce en un menor crecimiento del PIB por habitante: creció sólo un +4% entre 2008 y 2023, frente al +14% en la UE-27 y el +22% en EEUU. Por eso, los salarios han crecido menos y “nos hemos empobrecido en los últimos 15 años”.

Existe una correlación clara entre lo que invierte un país y lo que crece, sobre todo por habitante (España ha crecido mucho, pero también su población). En España, la inversión por habitante cayó de 8.500 dólares en 2008 a 7.000 en 2023, mientras en Europa subía de 8.000 a 8.500 dólares y en EEUU aumentaba de 10.000 a 14.000 dólares por persona en 15 años. Estos datos sobre la evolución de la inversión  explican en buena medida que la producción por habitante aumente poco y España tenga un PIB por persona (27.714 euros en 2024) que es el 92% de la media europea. Y  que 13 paises europeos nos superen en PIB por habitante en 2024: Luxemburgo, Irlanda, Paises Bajos, Dinamarca, Bélgica, Austria, Alemania, Suecia, Malta, Finlandia, Francia, Italia y Chipre, según Eurostat.

En definitiva, si España quiere mejorar su productividad y su nivel de vida, tendrá que aumentar la inversión, además de modernizar su economía y afrontar los retos tecnológicos, digitales y medioambientales. Y también Europa, cuya productividad (33.530 euros por habitante en la UE-27 en 2024) es muy inferior a la de EEUU (79.305 euros por habitante). Los expertos creen que la inversión no tira en Europa (España incluida) por varias razones: falta de financiación, falta de rentabilidad de los nuevos proyectos, falta de empresarios innovadores, falta de “know-how” (saber hacer), personal técnico y mano de obra especializada, falta de infraestructuras innovadoras e investigadores y falta de un entorno institucional adecuado (legislación, fiscalidad, marco laboral…).

La presidenta de la Comisión Europea encargó al expresidente del BCE, Mario Draghi, un informe para mejorar la productividad y la competitividad de Europa, que presentó el 9 de septiembre. Draghi parte de señalar el grave problema que tiene Europa: el retraso económico respecto a EEUU, aunque socialmente sea un continente más avanzado. La cifra es impactante: la UE produjo (PIB) por valor de 17,5 billones de dólares en 2024, un 40% menos de la producción de EEUU (29,1 billones de dólares). Pero lo más grave es que esta brecha productiva entre Europa y EEUU se ha agravado en las dos últimas décadas. Para Draghi, este preocupante panorama plantea a la Unión Europea un triple reto: acelerar la innovación y encontrar nuevos motores de crecimiento, reducir los precios de la energía (sin dejar de “descarbonizar”) y aprender a reaccionar en un mundo inestable.

Pero estas propuestas y medidas tienen un coste: Europa necesita invertir 800.000 millones de euros al año, lo que supone cuadruplicar el Plan Marshall (de la postguerra europea) y superar con creces el Plan de Recuperación aprobado tras la pandemia (contemplaba invertir 750.000 millones de euros entre 2021 y 2026, unos 125.000 millones al año). Draghi señaló 3  vías para conseguir estos ingentes recursos: la financiación privada, de las Bolsas (creando un único mercado de capitales), la banca (avanzando en la unión bancaria y las fusiones transfronterizas) y los ahorradores (Europa ahorra mucho más que EEUU, pero 300.000 millones de ahorro europeo se desvían a financiar a EEUU), los préstamos del BEI (Banco Europeo de Inversiones) y la financiación pública (el Presupuesto UE es ridículo comparado con el de EEUU: un 1% del PIB de los 27) y la emisión de deuda europea, bonos que emitirían conjuntamente los 27 (como se hizo con el Plan de Recuperación), para financiar proyectos industriales, tecnológicos y medioambientales.

España debe apuntarse a este “tren inversor”, aprovechando al máximo los Fondos europeos pendientes de adjudicar y relanzando la inversión interna, tanto la pública como la privada, con incentivos, fiscalidad y normativa a favor de los proyectos innovadores y competitivos. Hay que “mimar” la inversión, canalizar el ahorro, los beneficios empresariales y los impuestos a proyectos que modernicen la economía y nos hagan un país más competitivo, con más innovación, tecnología, digitalización y descarbonización. Todo para relanzar la inversión, que es la clave para asegurar el crecimiento y el empleo del futuro.

España crece, pero la inversión no tira

España crece cinco veces más que la zona euro, gracias al tirón del turismo, el consumo y las exportaciones. Pero el 4º motor de la economía, la inversión, falla: apenas crece y es menor que en 2019, antes de la pandemia. Un problema preocupante, porque la inversión es el mejor cimiento del crecimiento y empleo futuros. La inversión pública ha mejorado tras la pandemia, pero no despega la inversión privada (el 90% de toda la inversión), porque las empresas han destinado sus mayores beneficios a “desendeudarse” (devolver créditos), no a invertir. Y por la fuerte subida de tipos. Lo positivo es que gana peso la inversión en maquinaria y tecnología y lo pierde la inversión inmobiliaria. Bruselas ha pedido a España que las empresas inviertan más en innovación y tecnología, porque gastan la mitad que las europeas. Hay que agilizar la ejecución de los Fondos europeos, promover la inversión por todos los medios (incluidos fiscales) y rebajar la crispación política, porque no ayuda a invertir.

                     Enrique Ortega

España se recuperó de la pandemia ya en 2022 y en 2023 creció un 2,5% (cinco veces más del 0,5% que creció la zona euro), empujada por un turismo récord, un consumo que aguanta (por la menor inflación y la creación de 783.000 empleos el último año) y unas exportaciones casi récord (+31,9% sobre 2019). Pero el 4º motor del crecimiento, la inversión, apenas crece y es el único indicador importante que sigue por debajo de 2019 (232.034 millones de inversión bruta, un -1,6% menos que antes de la pandemia), mientras en el resto de Europa (salvo en Alemania) y en EE. UU. ya crece más que en 2019. De hecho, la inversión en España ha crecido un 2,7% de media entre 2021 y 2023 mientras la economía (el PIB) ha crecido un 4%. Así que la inversión no está ayudando al crecimiento. Y eso es preocupante, porque la inversión es clave para modernizar el tejido productivo, este capital es el cimiento básico para asegurar el crecimiento y el empleo en el futuro.

¿Qué está pasando con la inversión? Hay dos causas que la han retraído, en España y en todo el mundo. Una, la debacle económica de la pandemia, que hundió las ventas y la economía y que tardó en recuperarse, en 2020 y 2021, por los “embudos” en las cadenas de suministro internacionales. Y este factor ha afectado más a la inversión en España, porque muchas de las inversiones dependen más de las cadenas internacionales (automoción, textil, energía, química y farmacia). La otra causa ha sido la drástica subida de los tipos de interés (del 0 al 4,5% entre 2021 y 2023), que ha retraído la inversión, más en España porque aquí las empresas dependen más del crédito bancario. Y otro factor autóctono es que las empresas españolas han aprovechado sus altos beneficios de los últimos años no para invertir sino para devolver créditos, con lo que ahora están menos endeudadas que las europeas: así, entre diciembre de 2021 y septiembre de 2023, las empresas españolas han reducido su deuda en 38.924 millones, según el Banco de España,  dejándola en el menor porcentaje de los últimos 10 años (939.924 millones, el 64,2% del PIB frente al 80% en 2021).

Además, no ha ayudado a recuperar la inversión la incertidumbre geopolítica internacional, con la guerra de Ucrania primero y el conflicto en Palestina ahora. Y en España, los cambios electorales y la tremenda crispación política. Ahora, debería ayudar al despegue de la inversión la esperada bajada de tipos (en junio), aunque será lenta y larga, la moderación salarial (los españoles cobran 18 euros por hora de trabajo, 6 euros menos que la media europea y 13 euros menos que en Alemania, según Eurostat) y el mantenimiento del consumo y el empleo, que permiten a las empresas mantener beneficios, con los que podrían invertir más.

Pero al margen de la coyuntura, la inversión lleva siendo un problema en España desde hace década y media. Entre 1995 y 2007, España vivió un “boom inversor”, apoyado en el ladrillo y las inversiones inmobiliarias, lo que duplicó la inversión bruta (de 141.493 millones en 1995 a 288.335 millones en 2007). Pero llegó la crisis financiera y estalló la burbuja inmobiliaria, desplomando la inversión (hasta un mínimo de 177.852 millones de euros en 2013, una caída del -38,3% sobre 2007). A partir de ahí, la inversión empezó a remontar, hasta los 235.829 millones en 2019. Luego llegó la pandemia y volvió a caer, en 2020 y 2021, recuperándose en 2022 y 2023 (232.034 millones), pero quedando todavía por debajo de la inversión anterior a la pandemia. Y en 2023, cuando la economía ha crecido un 2,5%, la inversión ha crecido sólo la tercera parte (0,8%), según el INE.

Las cifras totales de inversión no revelan tanto el problema como su menor peso en la economía: lo que ha pasado es que la economía ha crecido (desde 2014) más que la inversión. Y así, si la inversión llegó a suponer el 30% de la economía (del PIB) en 2006, el mejor año, redujo ese peso año tras año, hasta suponer el 20% en 2019 e incluso bajar ese porcentaje al 19,34% del PIB en 2023. Un peso de la inversión, antes y ahora, que es menor al que tiene la inversión en el resto de Europa, donde supone un 22% de media (del PIB). Y en la mayoría de los paises, salvo Alemania, la inversión pesa más ahora que en 2019.

Este menor peso de la inversión en España, año tras año desde 2006, es especialmente preocupante porque la inversión es la clave para modernizar la economía y destinar recursos a las nuevas tecnologías y a la innovación. Pero junto a este menor peso de la inversión, hay otro dato positivo del balance de la última década y media, según este reciente estudio de la Fundación BBVA e Ivie: ha perdido peso la inversión inmobiliaria y lo ha ganado la inversión en maquinaria, servicios privados y públicos. A lo claro: menos ladrillo y más tecnología.

El gran cambio es que la inversión inmobiliaria ha pasado de representar el 41% de la inversión total en 2007 a representar el 29% de toda la inversión en 2021-23, según el estudio. Y en contrapartida, ha crecido el peso de la inversión no residencial, del 59 al 71%. Esto se ve más claro en los últimos tres años (2021-2023): ha crecido la inversión en servicios privados (+4,8%), tanto los tradicionales (+5,5%) como los servicios de intensidad digital (+4,3%), en industrias manufactureras (+3,7%) y la inversión en servicios públicos (+2,1%), mientras cayó la inversión residencial, en construcción (-3,7%), en energía (-1,5%) y en agricultura, ganadería y pesca (-5,2%).

Eso se ha traducido en mayores inversiones estos últimos 3 años en maquinaria (26,95% del total), equipos de transporte (10%), tecnología de la información (TIC, el 10% de la inversión) y activos inmateriales (servicios, el 12,8%), mientras la construcción no residencial (infraestructuras, naves, locales) se lleva ahora el 33,4% restante de la inversión total, la mitad que hace 16 años. En definitiva, todavía se invierte poco, menos que la mayoría de Europa, pero se invierte más que antes en destinos más productivos que el ladrillo.

Con todo, la vieja burbuja del ladrillo es todavía un gran lastre para España y para el futuro de la inversión. Y eso, porque los activos inmobiliarios suponen un 88% del stock de capital que tenemos, del capital acumulado (4,2 billones de euros en 2023), un stock que hay que mantener cada año para cubrir su depreciación. De hecho, el 75% de la inversión que se hace cada año es para “mantener” ese stock de capital, donde pesa demasiado el ladrillo (naves, locales, terrenos, inmuebles), mucho más que en el resto de Europa (en Alemania, los activos inmobiliarios suponen el 82% del stock de capital y en Reino Unido el 80%).

Por eso, por tener que dedicar un 75% de la inversión a cubrir la depreciación del capital, el capital neto sólo supone un 25% de lo que se invierte cada año y es lo que podemos dedicar a modernizar la economía. Esta inversión neta ha caído también desde 2007 (era de 146.498 millones), a la mitad en 2009 (75.704 millones) y a menos de la 6ª parte en 2013 (21.558 millones), recuperándose después hasta 2019 (62.538 millones) y cayendo con la pandemia, para no haberse todavía recuperado en 2023 (51.760 millones). La inversión pública se ha recuperado en parte por las ayudas frente a la COVID y la inflación (aunque sigue un 55% por debajo de 2009), pero la inversión privada (que supone el 90% de la inversión total) se ha recuperado más lentamente desde 2021.

Ahora, la prioridad debe ser recuperar la inversión (sobre todo la privada), que puede generar más crecimiento y empleo, dado que se dirige a sectores y destinos más productivos que el ladrillo. La propia Comisión Europea acaba de pedir a España que refuerce la inversión empresarial, sobre todo en innovación y tecnología, donde las empresas españolas invierten la mitad que las europeas (el 0,8% del PIB frente al 1,5% de media en la UE-27 y el 2,5% que invierten en I+D+i las empresas de Bélgica o Suecia). Además, la mayoría de expertos reiteran la importancia de recuperar la inversión, porque es la clave para aumentar la productividad de España, más baja que la de la mayoría de Europa: nuestra producción por habitante (PIB per cápita descontando la inflación) es el 89% de la media UE-27, porque trabajamos menos gente (2 millones menos de los que deberían) y porque trabajan con menos eficacia, entre otras causas porque invertimos menos en modernizar la economía.

El resultado es que España, la 4ª mayor economía de la UE (tras Alemania, Francia e Italia) ocupa el puesto 16º en producción por habitante (y en renta o nivel de vida), tras Luxemburgo, Irlanda, Holanda, Dinamarca, Austria, Bélgica, Suecia, Alemania, Finlandia, Malta, Francia (estos 11 paises tienen un PIB por habitante superior a la media UE), Italia (97%), Chipre (95%), Eslovenia y Chequia (91%), según el ranking recientemente publicado por Eurostat. Y ojo, España lleva más de una década produciendo por debajo de la media europea: tenemos una “brecha” con Europa desde 2010 (96% del PIB por habitante de la UE-27 ese año, mejor del 89% que tenemos ahora, en 2023).

Si queremos recortar esta “brecha” económica con Europa, ser más productivos, los expertos insisten en que hay que reconvertir la economía, fomentar la innovación y la tecnología, apostar por la industria, mejorar la formación de los trabajadores y de los gestores, aumentar el tamaño de las empresas, fomentar la exportación, conseguir una economía más verde y digital. Y todo esto exige aumentar la inversión, tanto la pública (en servicios públicos e infraestructuras) como sobre todo la inversión privada. Y para ello, urge promover nuevos proyectos, con el apoyo de los Fondos europeos, reduciendo burocracia y agilizando las inversiones, que deben fomentarse con ayudas e incentivos fiscales. Y también es clave reducir la crispación política y clarificar el futuro de esta Legislatura, porque la incertidumbre no ayuda. Todo para relanzar la inversión, la clave para asegurar el crecimiento y el empleo del futuro.

España invierte poco

Hablar de inversión suena a “rollo”, incita a no seguir leyendo. Pero es uno de los tres factores claves, junto a la formación de los trabajadores  y la tecnología, que hacen que un país avance y cree riqueza y empleo. A más inversión, más desarrollo y más nivel de vida. El problema es que España, un país que atraía inversiones propias y extranjeras al ladrillo, ha visto caer la inversión con la crisis y no recuperarse: ahora es un 25% menor que en 2007. Y la mayor caída se ha dado en la inversión pública (por los recortes), que está a niveles de hace 50 años. Urge reanimar la inversión pública en infraestructuras y servicios, para que “tire” de la inversión privada. Y asegurar financiación a las empresas, sobre todo a las pymes, para que inviertan y se modernicen. Porque sólo invirtiendo más, en equipos, tecnología y digitalización, España será un país más productivo. Y creará más empleo y riqueza. Como ven, nos jugamos mucho con la inversión. Lean.

enrique ortega

España ha sido “un paraíso” para la inversión nacional y extranjera, sobre todo en el ladrillo y las infraestructuras. El despegue se inició a partir de 1986, con la entrada de España en Europa, y se aceleró a principios de este siglo, con el “boom” inmobiliario: la inversión se duplicó entre 2000 (172.590 millones) y 2007 (327.418 millones, el máximo histórico), según el INE. Pero con la crisis, la inversión se desplomó, sobre todo porque la mayoría se financiaba con créditos y los bancos “cortaron el grifo”: año a año se invirtió menos hasta el mínimo en 2013, el peor año de la crisis, con 175.660 millones de inversión. Después, con la recuperación, la inversión ha mejorado, pero sigue por debajo que antes de la crisis: 2018 cerró con 244.949 millones, un 25,18% menos que en 2007. 


Y además, la inversión ha perdido peso como motor del crecimiento español: si en 2007 aportaba el 30,44% del PIB, en 2013 cayó su peso al 17,21% y en 2018 sólo aporta el 20,37% del PIB (el resto es el consumo, que aporta el 76,91% del PIB,  y el sector exterior, que resta un 7,35% al crecimiento porque importamos más que exportamos), según los datos de Estadística (INE). Así que la inversión nos ayuda ahora un 10% menos a crecer.


La caída de la inversión en España ha sido mayor que en Europa, según los datos de Eurostat: si en España el peso de la inversión (aportación al PIB) ha caído un -10,07% entre 2007 y 2018, en Europa cayó entre un -3,3% (UE-28) y un 2,8% (zona euro), mientras apenas caía en Alemania (-0,1% sobre el PIB), Francia (-1,1%) y Reino Unido (-1,4%), aunque cayó más en Italia (-4,1%). A pesar de esta mayor bajada con la crisis, el peso de la inversión en España ronda el que tiene en Europa (20,6% en la UE-28 y 20,8% en la zona euro) y Alemania (20%), aunque está lejos de los paises ricos del norte, que tienen mucha más inversión (comparativamente al PIB) que España: 31,8% Irlanda, 24,9% Suecia, 22,2% Finlandia, 23,4% Bélgica, 23,1% Austria y 22% Francia. Y a la cola de la inversión, claro, los paises más pobres, Grecia (11,7% de inversión sobre el PIB) y Portugal (16,2%).


La inversión ha caído más en España por dos razones. Una, el excesivo endeudamiento de las empresas (y del sector público), que les obligaba en 2007 a destinar un 72,2% de sus beneficios a pagar la deuda, dificultándoles invertir  (hoy lo tienen más fácil, porque, tras devolver muchos préstamos, sólo destinan a pagar deudas el 33,2% de sus beneficios),según un estudio de la Fundación BBVA e Ivie. Y la otra, por la mayor caída del crédito en España a partir de 2007, tras una mayor crisis bancaria: en 2011, un 25% de las empresas españolas tenían problemas para financiarse e invertir. De hecho, la caída de la inversión ha sido mucho mayor entre las empresas españolas con restricciones de crédito, según ese estudio.


Con todo, la mayor caída de la inversión en España se ha dado en la inversión pública, que se ha desplomado a partir de 2009, por los recortes: si en 2009 (con el tirón inversor del Plan E de Zapatero, inútil para frenar la crisis), la inversión pública supuso un 5,1% del PIB (55.100 millones invertidos), cayó al 3,7% en 2011 (25.900 millones) y siguió bajando hasta otro mínimo del 1,9% del PIB en 2016 (23.000 millones de inversión pública), el mismo 1,9% que supondrá la inversión pública este año 2019 (26.300 millones). Eso significa que el Estado invierte hoy 30.000 millones menos al año que en 2009 y que el peso de la inversión pública en la economía (1,9% del PIB) ha caído a niveles de hace 50 años, según el Banco de España. Y otra vez más, la inversión pública tiene en España menos peso que en Europa, donde representa el 3% del PIB (un tercio más) y en paises como Suecia el 4,6%, según Eurostat. 


Esto es el resultado de los recortes hechos por ZP y sobre todo por Rajoy para bajar el déficit público. De hecho, la inversión pública ha sido “la gran sacrificada con el ajuste”: si la inversión supone el 10% del gasto público, los recortes que ha sufrido suponen el 60% de todos los recortes hechos, según estima el Banco de España. Así que el ajuste se ha traducido  en  menores inversiones en investigación, en obras públicas, en carreteras y autovías, en infraestructuras hidráulicas (sequías e inundaciones) y de transporte (corredor ferroviario del Mediterráneo o trenes a Extremadura), en tecnología sanitaria y nuevos hospitales, en colegios e institutos (barracones), en viviendas públicas… Recortes que han reducido drásticamente la inversión pública y la privada, de las empresas que dependen de ella.


Al final, tenemos menos inversión que antes de la crisis y menos que Europa, sobre todo por el desplome de la inversión pública. Lo positivo es que, tras la crisis, la inversión es ahora “más sana”, más “productiva”, porque se dirige más a la compra de tecnología, maquinaria y transporte que al ladrillo, según un reciente estudio de la Fundación BBVA e Ivie. Antes, a principios del siglo, dos tercios de la inversión se dirigía a la construcción y al sector inmobiliario (más especulativos y menos “productivos”) y ahora, en 2018, sólo suponen el 50% de toda la inversión, mientras ha subido hasta el otro 50% la inversión en maquinaria, bienes de equipo, transporte, tecnologías de la información (TIC) y “activos inmateriales” (software y tecnología). Con todo, todavía necesitamos invertir más en estos “activos inmateriales”, que sólo suponen el 15% de la inversión total, muy lejos de los paises competitivos.


El problema ahora es que la inversión española se dirige a sectores más productivos pero donde la inversión es “menos duradera” que en el ladrillo. Son activos que se deterioran antes, que hay que reponer antes por exigencias de la competitividad. Y como consecuencia de este cambio, la inversión acumulada (el “stock” de capital) está más envejecido que antes. Y eso obliga a invertir más, para renovar equipos y maquinaria. Y si no se hace, “se frena el progreso técnico, al no incorporar equipos más innovadores”, lo que reduce la productividad, según refleja el estudio de la Fundación BBVA e Ivie.


Al final, el mayor problema de España no es tanto que nos falte capital (aunque se invierta menos ahora) como que nos falta conseguir una mayor productividad de ese capital. Porque aunque se ha mejorado, al invertir ahora más en máquinas que en inmuebles, todavía tenemos inversiones con baja productividad, menor que las de los paises punteros de Europa. Además, con grandes diferencias regionales: el capital privado se ha invertido con más rentabilidad en el País Vasco, Madrid, Cataluña y Navarra (por eso son los territorios más ricos) y con menos eficacia en Castilla y León y Castilla la Mancha, según el estudio de BBVA e Ivie. Por eso, el reto no es sólo invertir más, sino invertir en activos (maquinaria, equipos de transporte, tecnología, software) que sean más productivos. Se habla mucho de mejorar la productividad del trabajo, pero muy poco de mejorar la productividad del capital.


Y además, resulta clave para consolidar el crecimiento invertir más en toda España, no sólo “donde siempre”, porque la inversión está muy concentrada: el 60% de la inversión total se concentra en 4 autonomías (Cataluña, Madrid, Andalucía y Comunidad Valenciana), ahora igual que antes de la crisis, lo que ha mantenido “las 2 Españas”, según el informe de la Fundación BBVA e Ivie. Sólo destacan pequeños cambios, como que Madrid ha ganado peso como destino de la inversión (el 17% del total) y lo ha perdido Cataluña y el País Vasco, mientras atraen ahora más inversiones Castilla la Mancha, Murcia y Baleares y menos Castilla y León, Asturias, Extremadura y la Comunidad Valenciana.


Ahora, uno de los grandes retos de España es aumentar la inversión y su eficacia, su “productividad”, claves para competir mejor, crecer más y crear más empleo. Para ello, sería clave un Pacto de Estado en materia de infraestructuras, para recuperar la inversión pública, como ha pedido la patronal de infraestructuras Seopan. Y eso, porque si el Estado invierte “tira” de la inversión de las empresas que hacen las obras, tiene un efecto multiplicador sobre la inversión privada. La propuesta de Seopan es que España invierta 100.000 millones en la próxima década (10.000 al año, con inversión mixta, pública y privada) en 814 proyectos de infraestructuras prioritarios, relacionados con el transporte, las obras hidráulicas, el medio ambiente, el agua, los residuos, la logística, el acceso a las ciudades y la movilidad. Además, urgen inversiones públicas en centros de salud y tecnología sanitaria, colegios e institutos y vivienda pública para alquiler y venta (se hicieron 5.191 VPO en 2018, frente a más de 100.000 anuales entre 1957 y 1989). Y por supuesto, más inversiones públicas en tecnología, innovación y digitalización de la economía.


En paralelo, hay que fomentar la inversión privada productiva, facilitando el acceso de las empresas a la financiación (privada y pública, a través del ICO). Muchas empresas, sobre todo las grandes, no invierten suficiente porque destinan una parte creciente de beneficios a dividendos, “recompra” de acciones propias y compras de empresas, pero otras, las pequeñas y medianas, necesitan disponer de crédito barato para invertir más. Y el problema es que el 74,9% de las empresas que tienen “inversión negativa” (la inversión no cubre ni las amortizaciones necesarias) tienen problemas para financiarse, según otro estudio de la Fundación BBVA e Ivie. Y esa dificultad para financiarse (y para invertir) es mayor en las “microempresas” (menos de 9 trabajadores): la mitad tienen problemas para financiarse, un 17,9% tienen el grifo cerrado y otro 31,9% tienen restricciones, según el estudio.


Así que el futuro Gobierno debería conseguir que fluya más el crédito  para nuevas inversiones (sobre todo a las pymes) y recaudar más ingresos para aumentar la inversión pública en tantas cosas que hacen falta, lo que “tiraría” de la inversión privada. Y todo ello, buscando invertir con eficacia, para mejorar la productividad de la economía y de las empresas, no en obras megalómanas ni en nuevas “burbujas”. Es la hora de la inversión, para apuntalar los cimientos de una recuperación en entredicho, el crecimiento y el empleo. No vale con crecer a costa del consumo, como hacemos. Lo duradero sería gastar menos, ahorrar algo más como país y dedicarlo a mejorar la inversión. Apostar por el futuro.